Phân tích sơ bộ Trina Solar

Trina Solar (TSL) là một trong những công ty lớn nhất trong ngành điện mặt trời.  Trina Solar được thành lập từ 1998, thuộc loại “già đời” trong ngành solar, trong khi nhiều công ty solar lớn khác như Jinko, LDK trẻ hơn nhiều, đến 2005-2006 mới xuất hiện.

Về sản lượng PV cells, thì TSL đứng thứ 8 thế giới trong năm 2010 (JASO và SunTech cùng đứng thứ nhất, sau đó đến: First Solar, Q-Cells, Motech, Gintech, Kyocera, Sharp, Trina, SunPower, NeoSolar, Canadian Solar). Trung Quốc chiếm 59% sản xuất PV cells trên thế giới trong năm 2010, tăng lên từ 49% vào năm 2010, và còn tiếp tục đà tăng thị phần, vì giá thành rẻ đánh bại các đối thủ khác.

Một số con số năm 2010 của TSL:

– Shipment 1.06 GW PV modules

– Revs $1.86B

– Gross margin 31.5%

– Operating margin 22.5%

– EPS $4.18 (trailing P/E = 7 với giá cổ phiếu hiện tại quãng trên $27)

– Equity $1,2B, debt $0.6B (TSL có debt tương đối thấp, như vậy là mạnh về tài chính, leverage tương đối thấp)

– Market cap $1.9B (như vậy P/B = 1.6, cao hơn so với các đối thủ chính, tức là không rẻ bằng các đối thủ như LDK, JKS, JASO  nếu tính theo P/B)

– In-house COGS: silicon $0.42/w, non-silicon $0.74/w vào 4Q04

Giá thành module non-silicon $0.74/w (cho 3 khâu wafer, cell, module) của TSL là thấp nhất trong số các công ty dùng công nghệ c-silicon. Có Jinko Solar (JKS) đạt giá thành được gần như vậy, ở mức $0.75/w. Giá thành của LDK cao hơn đáng kể, ở mức $0.87 (phấn đấu giảm còn $0.74 vào 4Q11, tức là chậm hơn TSL 1 năm). Nhưng ngược lại, giá silicon mà TSL phải chịu lại đắt hơn so với LDK, ở mức $0.42/w trong khi LDK chỉ tốn $0.30/w

Giải thích thế nào cho việc chênh lệch giá này ?

a) Có thể là LDK có nhiều in-house silicon hơn, đạt giá thành tốt hơn, còn các khâu đoạn khác của LDK thì không hiệu quả bằng

b) Một phần là do đặc thù của monocrystalline vs. pylycrystalline: nếu làm mono (như JKS và TSL) thì giá silicon đẳt hơn, bù lại các khâu đoạn rẻ hơn, do conversion rate của mono cao hơn. LDK chỉ làm theo polycrystalline nên silicon rẻ hơn nhưng bù lại các khâu đoạn khác đẳt hơn ?

Nếu tính tổng cộng lại giá thành theo watt, thì TSL có giá thành $1.16/w, và giá bán trung bìn $1.82/w module; trong khi LDK có giá thành in-house $1.17/w và giá bán trung bình $1.86/w module. Xem ra chênh lệch không nhiều, cả hai đều OK, giá thành rẻ hơn nhiều so với các đối thủ Âu-Mỹ.

Kế hoạch 2011:

Shipment dự kiến đạt 1.8GW modules

Nếu theo dự kiến đó, và giả sử giá trung bình cho 2011 là $1.55/w (các công ty khác khi dự kiến doanh thu, lấy giá trung bình dự kiến trong quãng như vậy),

thì sẽ đạt doanh thu là:

$1.8 x 1.55B = $2.79B, tăng khoảng 50% so với 2010.

Nếu giữ được margins như cũ, thì có thể coi lợi nhuận và EPS cũng tăng 50, và như thế sẽ đạt EPS = $6/share trong năm 2011.

Với giá hiện tại hơn 27$, thì forward P/E sẽ là quãng 4.5

So với LDK hay JKS thì P/E như vậy là cao hơn, nhưng xét về tuyệt đối, thì như vậy là thấp, tức là giá cổ phiếu đang rẻ.

Tuy nhiên, TSL có thể giữ được gross margin 31% trong năm 2011 không ?

Theo dự kiến của các công ty khác, thì giá PV modules sẽ giảm theo tỷ lệ nhanh hơn là tỷ lệ giảm giá thành, bởi vậy tỷ lệ gross margin có thể bị giảm đi.

Như vậy, thay vì kỳ vọng đạt EPS $6, có thể chỉ còn $5 chẳng hạn. Khi đó forward P/E sẽ thành 5.5 (vẫn còn rẻ)

Dự báo của các phân tích viên của các công ty chứng khoán là:  doanh thu $2.5B và EPS $4.23 cho năm 2011. Tuy nhiên, dự báo này quá thấp so với dự báo của bản thân TSL. Nếu giả sử giá bán là $1.50 và số lượng bán được là 1.75GW, thì doanh thu cũng là $2.62B. Tuy nhiên, giá trung bình bán được sẽ trên $1.5, vì giá của 1Q11 là trên $1.70 và đã có các công ty lắp đặt mua trả trước cho 2H11 với giá $1.55 trở lên.

Về cost: TSL dự kiến sẽ giảm non-silicon cost từ $0.74 xuống còn $0.74 vào quối 2011. Silicon cost cũng có thể giảm, nếu TSL tăng được sản xuất silicon in-house lên, nhưng khả năng là giá silicon của TSL vẫn sẽ cao hơn so với LDK.  Tính đến cuối 2011, thì tổng giá thành của TSL có thể dự kiến vào quãng $0.70 (non-silicon) + $0.33 (silicon) = $1.03, tương đương với giá thành của LDK ($0.27 + $0.74 = $1.01). LDK có giá thành non-silicon cao hơn, nhưng bù lại giá thành silicon thấp hơn.

Dự kiến gross margin: nếu cost là $1.03 và giá bán là $1.55 thì in-house gross margin là 33.5%, giảm đi từ mức 36% trong năm 2010. Như vậy cần dự kiến là gross margin sẽ giảm đi (nhưng in-house gross margin vẫn sẽ trên 30%)

Phân bố sản phẩm theo vùng:

20% doanh thu của TSL là từ USA. Thị trường USA sẽ phát triển nhanh (trên 100% trong năm 2011, và còn rất nhiều chỗ để phát triển) nên phần này có khả năng tăng lên.

TSL dự kiến 21% lượng hàn bán là cho thị trường Đức trong năm 2011 (so với 18% năm 2010). Tuy nhiên, cùng với việc tổng số lượng hàng bán tăng hơn 70% từ 1.06GW lên thành 1.80GW, thì tức là lượng hàng bán sang thị trường Đức sẽ tăng gần gấp 2 lần so với 2010. Mặt khác, thị trường Đức nếu có tăng so với 2010 thì chỉ tăng ít thôi (không quá 10-20%). Câu hỏi là TSL chiếm market share của ai trên thị trường Đức ? Của một số hãng Âu-Mỹ mà giá thành quá đắt ? Tương tự với Pháp: đến 8% revs của Trina trong năm 2011 dự kiến là từ Pháp, so với dưới 2% trong năm 2010. Như vậy có nghĩa Trina phải chiếm được market share rất nhiều ở Pháp, vì thị trường Pháp không tăng lên.

16% lượng hàng của TSL trong năm 2011 là xuất sang Spain, hay có nghĩa là 1.8GW x 16% = 288MW. Như vậy, chỉ tính riêng modules của Trina, thì thị trường Spain đã phải tiêu thụ 288MW trong năm 2011. Chứng tỏ kỳ vọng về thị trường Spain trong năm 2011 cũng khá lớn.

Thị trường Ý giảm từ 22% năm 2010 xuống còn 10% năm 2011 trong doanh thu của TSL. Nếu tính theo watt, thì là giảm 20%. Chứng tỏ Trina đã dự kiến sự giảm đi của thị trường Ý, do chính sách cắt giảm subsidies ở đó. (Nhưng các cuộc họp mới đây lại có dấu hiện Italia sẽ không cắt giảm nhanh và mạnh như tin đồn bàn đầu).

So sánh TSL với LDK:

– Về giá thành sản phẩm thì tương đương (khó nói cty nào có lợi thế hơn)

– Về equity thì LDK hiện lớn hơn 15-20% so với TSL.

– Về market cap thì TSL lại lớn hơn đến 20% so với LDK.

– Về cấu trúc tài chính thì TSL nợ ít hơn (dưới $600M, so với hơn $1.5B)

– Về tốc độc phát triển, thì LDK phát triển nhanh hơn (phát triển dựa trên nợ). LDK thành lập từ quãng 2005 (?) trong khi TSL có từ 1998 (?), nhưng đến nay qui mô của LDK đã lớn hơn đáng kể so với TSL.

– Về doanh thu, dự kiến LDK có doanh thu $3.6B so với TSL $2.8B trong năm 2011.

– Về EPS thì LDK sẽ đạt $4, còn TSL đạt $5-6 trong năm 2011.

– Giá cổ phiếu hiện tại thì LDK chỉ có $11.3, còn TSL hơn 27, tức là gấp hơn 2.5 lần so với LDK.

Nếu LDK được tính mức valuation như là TSL, thì giá cổ phiếu phải ở mức trên $17.

Tóm lại:

TSL tương đối tốt, ổn định, có phát triển, và valuation khá hấp dẫn. Nhưng so với LDK thì LDK còn hấp dẫn hơn nhiều ?

Câu hỏi:

Theo lý thuyết phân bổ tài sản, thì có nên đầu tư cả LDK lẫn TSL không (và tỷ lệ TSL so với LDK là bao nhiêu nếu có) ?

Print Friendly

5 comments to Phân tích sơ bộ Trina Solar

  • admin MonsterID Icon admin

    Yingli Green Energy (YGE, http://www.yinglisolar.com/) có tình huống khá gần giống TSL:

    Yingli cũng được thành lập từ năm 1998, giá thành cũng tương tự như TSL. Về độ phát triển cũng tương tự, và thua độ phát triển của các công ty mới hơn nhưng agressive hơn như LDK và JKS. Valuation của YGE cũng tương tự như TSL ? Revs của YGE trong năm 2010 cũng tương tự TSL, ở mức quãng $1.8B (thấp hơn so với LDK). EPS năm 2010 của Yingly là $1.37, thấp hơn nhiều so với LDK, nhưng giá cổ phiếu thì lại cao hơn LDK. Mức nợ của YGE thực ra cũng khá lớn (tỷ lệ nợ lớn hơn so với TSL), trên $1B, so với equity quãng $1.27B. Theo các phân tích viên của các công ty chứng khoán thì YGE sẽ có EPS là $1.63 cho 2011. Nếu giả sử con số đó là thấp, và sẽ đạt thực ra là $1.8, thì với giá cổ phiếu hiện tại trên 12, chỉ số P/E sẽ là 7, cao gấp đôi so với P/E của LDK. Như vậy YGE không có vẻ hấp dẫn bằng LDK, tuy về độ nguy hiểm có thể thấp hơn một chút.

  • admin MonsterID Icon admin

    1Q11 TSL chỉ đạt lợi nhuận $0.63/share (so với dự kiến hơn $1/share). Một nguyên nhân lớn là do lỗ trong foreign exchange (làm giảm lợi nhuận đến $0.30/share)
    ngoài ra yếu tố Italia ( bị chững lại vì thay đổi chính sách trong Q1) có làm ảnh hưởng đến toàn bộ các cty solar, trong đó có TSL.

    Tình hình Italia dẫn đến giá của các solar modules giảm nhanh hơn dự kiến trong giai đoạn Q1-Q2 năm 2011. Tuy nhiên, bắt đầu từ tháng 05/2011 thì volume ở Italia lại tăng lên, và với chính sách mới và giá hiện tại thì đầu tư các trạm điện mặt trời ở Italia vẫn đem lại mức lợi nhuận 8-10%/năm. Trong nửa sau 2011 giá modules có thể sẽ chững lại không giảm mạnh nữa ?

    Hiện tại với giá modules vào quãng $1.55/w, và giá thành sản suất (của các cty hàng đầu) vào quãng $1.10/w, thì in-house gross margin vẫn còn được khoảng 28%-29% ?

    Dự kiến earnings của TSL cho 2011 có thể phải điều chỉnh giảm xuống, nhưng vẫn ở mức $4-5/share. P/E hiện tại quãng 6 với mức earnings mới này.

    Đối với JKS, đã báo cáo earnings cho 1Q2011 đạt hơn $2/share, và như vậy có khả năng đạt $8/share năm 2011. P/E hiện tại là 3. LDK cũng có P/E dưới 3.

    Về long-term thì không có gì thay đổi, ngành solar vẫn sẽ phát triển nhanh. Chỉ có các cty yếu, kém cạnh tranh, như ESLR, là sẽ bị bật bãi, còn những cty hiệu quả, giá thành rẻ, vẫn OK và phát triển (chiếm thị phần của bọn yếu hơn).

  • Dan MonsterID Icon Dan

    ESLR may go under soon. I won 1mw project late last year from a local utility co. and recently bought almost half of ESLR’s liquidated inventory for $1.20/w. I think “price-per-watt” continues to drop as the industry becomes more martured.

  • admin MonsterID Icon admin

    ESLR is a “dead man walking”, but you really got a very good price :-)
    I heard that right now the ASP is about $1.50-1.55/w module. It may go down a bit further
    later in the year. At $1.20/w (c-silicon modules), Chinese makers wil still make money (their cost will be lower
    than $1/w), while the likes of ESLR will go belly up.

  • Dan MonsterID Icon Dan

    You should invest in FSLR. They have a lot of good stuff going on. I know the CEO… from inside info … you will get good ROI. They just built a plant in VN.

Leave a Reply

You can use these HTML tags

<a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <s> <strike> <strong>

  

  

  

This blog is kept spam free by WP-SpamFree.